但这不可能永远持续下去。

其次，中国借助数字技术和金融科技促进人民币国际化是有可能的。投行首席经济学家彭文生（2017）的一项研究也发现，不同行业实际工资对广义货币弹性是完全不同的。

从数字货币发展态势看，其交易的投机性是日益增强的。垫付资本的功能实际上是家庭储蓄，也即壮年期剩余劳动或剩余产品价值形态的储存及其使用权的让渡。第二，数字货币如果能成为人民币国际化的拐杖，它将有助于国际货币体系形成三足鼎立的稳定结构，否则可能延缓或加快美元体系的崩溃，同时给国际货币体系带来无序和混乱。如果原先使用美元支付结算的交易现改为使用Libra，这意味着美元地位的下降，但作为新经济增量的部分使用Libra则可以最大权重增大对美元的依存关系。人们在经贸往来中倾向于使用大家共同使用的货币，这就是在位货币的网络外部性，也是当前美元最强大的优势，新兴货币很难替代它。

各国央行对数字货币发展态势显示出高度的关注，并有意发行央行自己的数字货币。如果欧洲在财政和军力一体化方面不能走得更远，欧元将存在很大的内部分裂的可能。它赋予三权分立的三个部门中看似权力最弱的一个部门—联邦法院系统足以制衡其他两类机构的权力，即联邦法院，尤其是联邦最高法院，是联邦或州立法与行政部门立法以及行为合宪性的最终裁定者。

但另一方面，他们又希望金融监管成为促进金融创新，提高金融服务效率，增强本国金融业在国际市场中竞争力的根本保证，因而效益性往往又成为另一关注的焦点。美国坚持双层多边的监管体制有其独特的美国因素，例如其不同的文化传统、不同的政治制度，因此，在法律移植与借鉴中，痴迷美国标准的普适性与万能性是非理性的。于是一些大型商业银行开始钻《格拉斯-斯蒂格尔法》的空子，涉足证券业，从事投资银行业务。笔者认为，这样的监管指引的确及时和必要，但次贷危机表明，金融风险是系统性风险，而仅仅依靠银监会对单个商业银行进行金融监管尚不能从根本上防御系统性风险，防御系统金融风险还是必须发挥人民银行的金融稳定作用。

美国的金融监管模式及相关法律制度，也一向是新兴国家学习和效仿的对象。见下图： 住房按揭贷款的证券化便是上述新的融资方式的主要形式。

总之，我国资产证券化尚处在以零星个案、小规模试点为主的初级阶段。直到1929年那个黑色星期五，纽约华尔街股市一天狂泻数千点，并波及整个世界证券市场。此外，1938年的《证券交易法修正案》，将证监会的监管范围扩大到柜台交易市场。2006年次级抵押贷款资产总规模达到6400亿美元，相当于2001年规模的5.3倍。

1994年只有31. 6％的次级抵押被证券化，但是到了2006年比例激增到所有次级贷款的80.5％。例如，传统银行控股公司在收购证券子公司后，或者传统证券控股公司在收购银行后，证监会有权作为联合监管机构实施监管，同样的情况也适用于储贷会监管局。对信用合作社的监管权属于信用合作社监管局（NCUA）。推动金融创新，促进社会经济发展固然是善，而以严密的监管制度来防范和化解金融创新中的风险，给人们创造一种有一定预期有一定保障的金融秩序，又何尝不是善？美国的政府决策者与立法者视严格的金融监管制度为压抑金融创新与金融效益，增加社会控制成本之恶，但在笔者看来，其政府以金融监管法律松绑与金融监管结构体系落伍来换取金融创新的扩张与膨胀，任其风险积聚、扩散为危机，迫使各国在经济衰败中重建金融秩序，才是真正的恶。

认为如果没有国家管制，金融市场会更有效率，人们就能把有限的资源投入到回报率最高的领域。赚钱时可以获得高薪，亏本时由股东买单的薪酬激励机制进一步助长了这种道德沦丧。

美国双层多边的监管体制对混业金融的不适应是显而易见的。据有关测算，美国近年来新增GDP有50％来自房地产业。

从1994年到2006年，美国的房屋拥有率从64 ％上升到69 ％，超过900万的家庭在这期间拥有了自己的房屋，为美国的经济繁荣和社会稳定作出了巨大的贡献。资产证券化等金融创新使美国在国际金融市场上获得了巨额利润。我国金融法的制定或修订中，也有着明显的唯美主义倾向。控制和均衡的原则正是源于法律文化中的这一因素。但这种专门性的监管并没有完全覆盖全部住房抵押贷款市场。随着资产证券化和金融创新的不断拓展，在证券监管与银行监管、保险监管之间的类似冲突也屡见不鲜。

每一个人都拥有不受限制的机遇去追求财富、积累财富和享受财富，最大自由地去赚取财富，是次贷危机表现出来的美国人的自由观。20世纪90年代初，美国主要的商业银行和证券公司都建立了衍生产品部，大力拓展结构化产品业务，开发出CDO（债务担保证券）、CDS（信用违约掉期）等多种金融衍生产品。

例如，加州新的财政预算中计划，州政府将借贷物业税1亿美元用于修路，用路修好后的营利偿还国家。CDO圆满地解决了以次级抵押贷款为基础的证券化产品MBC的低信用评级问题，而CDS则是目前全球交易最为广泛的场外信用衍生品。

其原因在于：一方面公司证券发行的迅速发展和债券融资代替银行融资的市场趋势使银行越来越为证券业务所吸引，另一方面联邦储备委员会为加强国民银行对州银行的竞争力，一步步运用自己的权力打破了商业银行和投资银行的界限。仅2009年7月，标准普尔评级机构将2996种自诩为黄金质量的抵押贷款，次级房屋贷款和房屋净值贷款评级为D类证券。

2002年，美国证券交易委员会（SEC）着手调查安然倒塌案件中评级机构（NRSROs）充当的角色。然而，私有制下的自由毕竟有其特定的含义：私有财产被看做通向个人自由的通行证。这几部法律打开了次贷市场发展之门。包括投资银行、资产管理公司、对冲基金和养老基金等在内的众多机构投资者见利忘义、只顾逐利，不顾风险，最终使金融系统陷入失控状态。

见下图： 可见，金融创新并非引发此次次贷危机的罪魁祸首，住房按揭贷款（包括次级贷款）的证券化也不应是风险扩散和金融危机导火索的代名词，问题在于金融监管未能跟上金融创新的步伐，法律规制的缺乏纵容了证券化产品的滥用。与此同时，对拥有其他行业大型子公司的金融控股公司，相关的行业监管者也可以作为联合监管者实施监管。

之后，巴塞尔委员会又发布了大量文件，将信用风险之外的金融风险、市场风险、利率和汇率风险、经营风险、法律风险等均纳入其监管体系，强调银行应加强对风险的监管与控制。因此，在复杂的衍生品市场上，评级机构应该立足于客观、公正的立场，对被评估对象尽可能准确的评级。

其实，政治家、立法者们又何尝不是如此？因而历史才总是在遗忘中前行。美国早期的银行特许状以英国银行和证券业务分离的体制为样板，实践中银行的业务范围仅限于对短期流动资产的收购。

巴塞尔委员会于1988年制定的《关于统一国际银行资本衡量和资本标准的报告》要求银行资本充足率（即银行总资本与总加权风险资产的比率）应达到8％。按照传统的做法，联储对银行产品具有解释权，证监会对证券产品具有解释权，期货交易所委员会对期货产品具有解释权。二是要保护美国消费者利益和维护市场稳定。这一复杂过程的每一步都蕴藏着巨大的风险。

危机发生后，那些国际知名的评级机构为推卸责任，又将当年评级为AAA级的金融衍生工具的评级一降再降。(二)金融监管体制不适应混业金融,不彻底的功能性监管改革应对金融创新无力 美国是最早建立金融分业监管体制并至今仍固守这一体制的国家。

2003年颁布的《中国人民银行法》强化了人民银行在制定和执行货币政策进行宏观调控方面的职能，明确地规定了其防范和化解金融风险，维护金融稳定的职责。从资产证券化过程来看，资产证券化法律关系主体主要包括发起人（原始债权人）、原始债务人、特殊目的机构、投资人等相关参与主体。

在这样的投机中，金融体系本应关注的促进实体经济发展的目标被弃之不顾，结果造成抵押贷款二级市场脱离一级市场、金融经济严重背离实体经济的恶果。金融业务之间已不存在法律上的楚河汉界，商业银行拥有证券分支机构，将公众的存款用于股市投机，日益成为证券分销和承销的主导力量。

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